Il divario dell’oracolo
Qualcosa è visibilmente sbagliato nel mercato AVLT/USDT0 su Morpho HyperEVM.
Sulla base dei dati pubblici disponibili, molte posizioni di borrower appaiono economicamente compromesse, o underwater, se AVLT viene valutato al prezzo on-chain effettivamente negoziato. Eppure queste posizioni non vengono liquidate. Perché? Il prezzo usato da Morpho per la liquidazione non è lo stesso prezzo a cui AVLT sta realmente scambiando.
Il mercato Morpho AVLT/USDT0 mostra attualmente un prezzo dell’oracolo di circa 1,09 $ per AVLT, mentre il prezzo di mercato referenziato da DefiLlama è molto più basso, intorno a 0,67-0,70 $. Il mercato risulta anche al 100% di utilizzo. In pratica, il mercato di lending è pieno, la liquidità è assente, e la valutazione del collaterale usata per gli health check è ben sopra il prezzo a cui i liquidatori possono realisticamente uscire dal collaterale.
In parole semplici: hai ipotecato la tua casa Monopoly da 100 $ per ottenere 90 $, un incendio l’ha danneggiata gravemente, e ora vale solo 50 $. Non ha senso ripagare il debito per riprendere la casa, perché ora vale molto meno.
Perché le liquidazioni falliscono
Le liquidazioni su Morpho funzionano concettualmente allo stesso modo. Un borrower deposita collaterale, prende in prestito contro quel collaterale e diventa liquidabile quando la posizione supera la soglia loan-to-value di liquidazione del mercato. Ma le liquidazioni vengono eseguite usando il prezzo dell’oracolo del mercato. Il liquidator rimborsa il debito e riceve collaterale valutato con quell’oracolo, più un incentivo di liquidazione.
In condizioni normali, questo funziona. Il valore della casa non è cambiato drasticamente. Se il prezzo dell’oracolo è vicino al prezzo di mercato, il meccanismo si autocorregge: le posizioni non sane vengono liquidate, il bad debt viene contenuto e i lender restano protetti.
Non è ciò che sta accadendo qui. La casa è in fiamme. Se l’oracolo dice che AVLT vale 1,09 $, ma il mercato è più vicino a 0,67 $, l’incentivo di liquidazione non basta. Con la penalità di liquidazione attualmente mostrata da Morpho, un liquidator acquisirebbe AVLT a una valutazione molto superiore al prezzo di mercato.
In parole semplici, i liquidator pagherebbero quasi prezzo pieno per la casa bruciata. Non ha senso, ed è per questo che le liquidazioni non avvengono.
Le posizioni possono sembrare liquidabili in teoria, ma non lo sono nella realtà economica. Nessun liquidator razionale vuole rimborsare buon USDT0 in cambio di collaterale che il mercato valuta molto meno dell’oracolo. Il protocollo dice che il collaterale vale più di 1 $, mentre il mercato dice che vale molto meno. I liquidator, e noi, guardano il secondo numero.
Un mercato di liquidazione congelato
Quando i borrower sono sottocollateralizzati al prezzo di mercato, ma non possono essere liquidati con profitto perché l’oracolo resta troppo alto, la perdita non scompare. Resta dentro il mercato. Gli interessi continuano a maturare, l’utilizzo resta elevato e la liquidità diventa più difficile da raggiungere.
Se l’oracolo alla fine si adegua al ribasso, o se le liquidazioni avvengono contro un valore di collaterale insufficiente, la perdita economica ricade sui supplier di quel mercato. La documentazione di rischio di Morpho identifica il rischio di bad debt come rischio per i lender quando il collaterale può scendere sotto l’importo preso in prestito prima che i liquidator chiudano la posizione.
Qui compare il fallimento di mercato. C’è domanda chiara da borrower o titolari di posizioni distressed che vogliono uscire. C’è anche offerta teorica da liquidator che normalmente chiuderebbero prestiti non sani. Ma il prezzo di clearing non funziona. Il prezzo di liquidazione definito dall’oracolo è troppo alto, il prezzo negoziato è troppo basso e l’incentivo del protocollo non basta a colmare il divario.
Il risultato è un mercato di liquidazione congelato.
Perché la liquidità OTC conta
Alcuni utenti starebbero cercando incentivi esterni o soluzioni OTC per compensare i liquidator. Economicamente ha senso. Se il bonus di liquidazione del protocollo non basta, l’incentivo mancante deve arrivare da altrove.
Ma quando questa attività si sposta dalla liquidazione on-chain trasparente a canali OTC privati, il rischio di esecuzione aumenta. Gli utenti devono trovare controparti, negoziare termini, valutare il rischio di settlement ed evitare truffe. I rimedi sono limitati. La velocità conta, ma conta anche la qualità della controparte.
È esattamente il tipo di situazione in cui fornitori specializzati di liquidità possono essere utili. Third Eye e PAXTIBI possono esaminare posizioni AVLT, esposizione borrower su Morpho e opportunità OTC correlate caso per caso. Questo può includere l’acquisto della posizione, una uscita OTC strutturata o una bid per esposizione distressed.
Cosa c’è dentro AVLT?
AVLT è descritto da Altura come un asset di quota del vault. La domanda quindi non è solo “dove scambia AVLT?”, ma “che cosa rappresenta davvero AVLT, e quanto rapidamente possono essere realizzati gli asset sottostanti?”
Questo diventa più sensibile per la composizione delle riserve. Report pubblici e discussioni di mercato si sono concentrati sull’esposizione di Altura a Inessa Holdings, che rappresentava oltre il 60% delle riserve. Inessa si descrive come una società che gestisce commodity e asset fisici, ma online sono disponibili pochi altri dettagli. È troppo vaga per i nostri gusti.
Per un mercato di lending on-chain, le domande rilevanti sono prova a livello di asset, custodia, meccanica di redemption, tempi di settlement, enforceability, rischio di controparte e possibilità di verificare indipendentemente il valore dell’asset. Un sito, una descrizione generica dell’attività o un prezzo contabile autodichiarato non sono collaterale liquido, trasparente e on-chain.
Altura avrebbe iniziato una chiusura ordinata delle operazioni del vault dopo forte pressione di redemption. Report pubblici indicano che Altura ha processato oltre 5 milioni di dollari di redemption in 24 ore, con redemption cumulative poi oltre 8,5 milioni USDT, e che la piattaforma stava smontando posizioni exchange, private credit e RWA per restituire fondi agli utenti nel tempo. Gli stessi report dicono anche che Altura ha negato hack o insolvenza e ha dichiarato che alcuni mercati non erano direttamente colpiti.
Per asset di vault tokenizzati, esposizione a private credit e collaterale real-world asset, lo standard deve essere più alto. Il mercato ha bisogno di verifica indipendente, report di riserva credibili, meccaniche di redemption chiare e oracoli progettati per riflettere valore eseguibile, non valore contabile ottimistico.
Fino ad allora, il mercato AVLT/USDT0 è un caso di studio vivo di cosa succede quando un protocollo di lending si affida a un prezzo che i liquidator non possono monetizzare.
Per utenti colpiti che cercano una uscita OTC riservata o una revisione della liquidità, Third Eye e PAXTIBI possono valutare posizioni caso per caso. Contattaci per una conversazione riservata.
Aggiornamento (21 agosto 2026)
Il problema originale era che i lender detenevano collaterale che nessuno avrebbe comprato. Ora il cash esiste, ma è bloccato in un conto bancario sconosciuto. O forse no?
- Altura ha passato luglio a vendere ciò che restava nel vault. Entro il 23 luglio ha detto che tutto il denaro era tornato e che mancava solo un passaggio: convertire il cash in USDT e pagare tutti, previsto per il 31 luglio.
- Non è successo. Il 28 luglio Altura ha detto che la sua banca aveva congelato il conto che conteneva il denaro, circa 16,4 milioni di sterline, mentre la banca conduce una revisione. Altura non ha nominato la banca, non ha detto perché e non ha dato una nuova data di pagamento.
- AVLT ha continuato a scendere. Snapshot di luglio da CoinMarketCap ed Etherscan lo mostrano intorno a 0,31-0,32 $, giù da 0,67-0,70 $ quando questo testo è stato scritto la prima volta.
- Il mercato lending Morpho per AVLT non compare più nell’app Morpho.
Fonti
- DefiLlama AVLT token dashboard
- Morpho FAQ on lending, borrowing, and liquidation risks
- Altura says £16.4M bank account restricted during vault wind-down
- Altura blames restricted bank account for delays in final vault redemptions
- Altura update on X
- Altura Vault on CoinMarketCap
- AVLT address on Etherscan
Scritto da Federico Natali | Co-Founder & Partner at @PAXTIBI_xyz and @thirdeye_fund